Pożyczka konwertowalna (convertible loan) to coraz częściej pojawiająca się forma finansowania start-upu, wykorzystywana przede wszystkim przez fundusze VC. Na czym polega i czym różni się od rundy finansowania? Przeczytasz w tekście Szymona Sypa, założyciela kancelarii prawnej SSK&W.
Według naszych wewnętrznych kancelaryjnych statystyk doradzaliśmy w 2022 r. przy 41 transakcjach technologicznych, z czego aż 37 transakcji obejmowało pozyskanie przez spółkę technologiczną finansowania od inwestorów (w tym funduszy inwestycyjnych). W ramach tych transakcji – 14 obejmowało finansowanie typu dłużnego tj. poprzez udzielenie finansowania w ramach pożyczek konwertowalnych na udziały (nie dotyczy to zatem finansowania spółek akcyjnych czy prostych spółek akcyjnych – udziały jako tytułu uczestnictwa obejmują jedynie spółki z ograniczoną odpowiedzialnością; pożyczka konwertowalna na udziały – dalej również jako pożyczka konwertowalna). Z kolei według raportu PFR Ventures i Inovo VC podsumowującego transakcje na polskim rynku venture capital w 2022 r. – 30% transakcji (według próby obejmującej 90 transakcji) obejmowało finansowanie w ramach pożyczek konwertowalnych na udziały. Można więc powiedzieć, że blisko 1/3 transakcji w ramach, których spółki technologiczne pozyskują finansowanie obejmuje pożyczki konwertowalne na udziały. Instrument ten stanowi zatem realną i praktyczną alternatywę dla innego sposobu finansowania poprzez obejmowanie udziałów, regulowane w ramach umów inwestycyjnych.
Mając na uwadze popularność rozwiązania, założyciele spółek powinni wiedzieć, jak ono działa. Po pierwsze, w niniejszym artykule wyjaśnię czym jest pożyczka konwertowalna na udziały oraz kiedy korzystać z tego typu sposobu finansowania (aspekty biznesowe). W dalszej części wskażę na jakie elementy umowne pożyczek konwertowalnych na udziały powinni zwracać uwagę founderzy (aspekty prawne).
Pomimo, że podstawą działania dla spółek z ograniczoną odpowiedzialnością jest Kodeks spółek handlowych, w polskim porządku prawnym umowa pożyczki jest umową nazwaną uregulowaną w Kodeksie cywilnym. Przez umowę pożyczki dający pożyczkę (pożyczkodawca) zobowiązuje się przenieść na własność biorącego (pożyczkobiorcy) określoną ilość pieniędzy (kwotę pożyczki), a biorący (pożyczkobiorca) zobowiązuje się zwrócić tę samą ilość pieniędzy (kwotę pożyczki). W praktyce rynkowej umowa pożyczki zawiera odsetki z tytułu pożyczonych pieniędzy (za korzystanie z nich). W efekcie pożyczkobiorca zobowiązany jest do zwrotu pożyczkodawcy kwoty pożyczki wraz z odsetkami (np. wynoszącymi 5% w skali roku). Pożyczka konwertowalna na udziały wprowadza modyfikację umowy pożyczki określonej w Kodeksie cywilnym – zamiast zwrotu kwoty pożyczki wraz z odsetkami – pożyczkodawcy ma opcję konwersji (zamiany) kwoty pożyczki wraz z odsetkami na udziały obejmowane u pożyczkobiorcy (najczęściej w spółce technologicznej).
Praktycznie rzecz ujmując, taka pożyczka jest „spłacana” w taki sposób, że pożyczkodawca uzyskuje nowo emitowane udziały w spółce na parametrach wskazanych w umowie pożyczki konwertowalnej, (zobacz niżej o aspektach prawnych) zamiast zwrotu kwoty pożyczki wraz z odsetkami. Warto jednak pamiętać, że jeśli inaczej nie uregulowano w umowie pożyczki konwertowalnej – pożyczkodawca zawsze może żądać zwrotu kwoty pożyczki wraz z odsetkami. Stanowi to konsekwencję uregulowania określonego w Kodeksie cywilnym. Niemniej w warunkach finansowania spółek technologicznych taki zwrot kwoty pożyczki wraz z odsetkami byłby „interesujący” dla pożyczkodawcy (np. funduszu inwestycyjnego) jedynie w sytuacji, gdy spółka technologiczna słabo prosperuje i chciałby on po prostu odzyskać finansowanie (można taką sytuację porównać zatem do preferencji likwidacyjnej – oczywiście z uwzględnieniem ich zasadniczych odrębności). W modelowym scenariuszu, pożyczkodawca finansujący spółkę technologiczną będzie zainteresowany dokonaniem konwersji pożyczki wraz z odsetkami na udziały, aby partycypować udziałowo w spółce oraz dalszym wzrostem jej wartości w ramach kolejnych rund finansowania.
Przechodząc do aspektów biznesowych, związanych z wykorzystywaniem pożyczek konwertowalnych na udziały – każdy założyciel powinien sobie odpowiedzieć na pytanie: Dlaczego warto wykorzystać ten sposób finansowania zamiast „iść” modelową drogą umów inwestycyjnych, obejmujących inwestycję za udziały? Postaram się syntetycznie poniżej odpowiedzieć na to pytanie.
Po pierwsze, pożyczki konwertowalne na udziały są uznawane za bardziej elastyczny i szybszy sposób finansowania spółek technologicznych – umowy pożyczek konwertowalnych na udziały liczą kilkanaście stron zamiast kilkudziesięciu, jak w przypadku umów inwestycyjnych. Negocjowanie takich dokumentów jest z natury rzeczy mniej czasochłonne i pozwala spółce technologicznej na uzyskanie środków bez potrzeby prowadzenia długich negocjacji. W tym punkcie warto poczynić pewne zastrzeżenie, czasami praktyka inwestorów obejmuje również negocjowanie lub ustalanie brzmienia dokumentów takich jak umowa wspólników czy umowa spółki w sytuacji, gdy już dojdzie do konwersji pożyczki na udziały. Taka praktyka, jak należy się domyślać, wydłuża sam proces i jest mało elastyczna. Niemniej w realiach biznesowych spotykana – więc należy o niej pamiętać i zawczasu zasygnalizować inwestorom, że ma ona małą wartość.
Wykorzystanie pożyczek konwertowalnych na udziały pozwala także odsunąć w czasie negocjowanie podstawowego zagadnienia związanego z finansowaniem spółek technologicznych – wyceny spółki. Czasami założyciele nie są gotowi na pozyskanie rundy udziałowej (equity) ze względu na to, że produkt czy usługa nie jest jeszcze gotowa, nie pozyskali wystarczającej liczby klientów czy też przychody nie odpowiadają oczekiwanej przez nich wycenie. W tym aspekcie, warto wykorzystać pożyczkę konwertowalną jako sposób finansowania i przygotować spółkę na właściwą rundę, uwzględniającą pożądaną przez założycieli wycenę. Pożyczka konwertowalna jest dobrym sposobem na pozyskanie środków pomiędzy właściwymi rundami finansowania, również w sytuacji, gdy spółka nie jest jeszcze gotowa albo nie posiada chętnego inwestora, który byłby skłonny objąć udziały po wycenie akceptowalnej dla założycieli tej spółki. Wreszcie, procedura zawierania umowy pożyczki konwertowalnej nie jest związana z dodatkowymi kosztami (np. uwzględniającymi koszty notarialne) imoże być podpisana, np. przy wykorzystaniu podpisów elektronicznych.
Dotykając zagadnień prawnych dotyczących pożyczek konwertowalnych – należy wskazać na szereg postanowień, które są kluczowe w ramach negocjowania z inwestorami i na które założyciele start-upu powinni zwrócić szczególną uwagę. W pierwszej kolejności – istotne dla założycieli są dwa parametry, tj. kwota pożyczki oraz odsetki. Kwota pożyczki zależy od zapotrzebowania na finansowanie w danym momencie – nie ma tutaj reguły i spotykane są różne wielkości. W przypadku odsetek – przedział jest dość elastyczny i w praktyce kształtują się one na poziomie od 0 do 10% kwoty udzielonej pożyczki w skali roku. Kolejno, istotny jest okres, na który udzielana jest pożyczka. Najczęściej spotykany jest przedział od 1 roku do 2-3 lat. Założyciele powinni zwrócić na to szczególną uwagę, bowiem krańcowy termin spłaty pożyczki (w przypadku braku decyzji inwestorów o konwersji pożyczki na udziały) może spowodować w skrajnych przypadkach konieczność złożenia przez zarząd wniosku o ogłoszenie upadłości.
Umowa pożyczki konwertowalnej przewiduje także parametry związane z konwersją kwoty pożyczki z odsetkami na udziały. Zasadniczo konwersja winna nastąpić w ramach tzw. rundy kwalifikowanej – tj. rundy finansowania, w ramach której spółka technologiczna pozyska finansowanie typu udziałowego (equity) określonej wielkości – np. 10 milionów złotych. W tym zakresie w umowach pożyczek konwertowalnych pojawiają się trzy następujące pojęcia: valuation cap, discount oraz valuation floor (uwaga – w praktyce transakcyjnej przyjęło się używanie tych właśnie anglojęzycznych zwrotów). Valuation cap to termin określający maksymalną wycenę spółki, po której inwestor może dokonać konwersji. Przykładowo, jeśli valuation cap wynosi 30 milionów złotych, a wycena spółki w ramach rundy finansowania będzie wyższa, wówczas inwestorzy w ramach konwersji – obejmą udziały po wycenie maksymalnej obejmującej valuation cap, a nie rzeczywistą wycenę spółki. Zatem założyciele powinni przemyśleć i przewidzieć planowaną wycenę spółki biorąc pod uwagę planowaną rundę finansowania i uwzględnić ten parametr w ramach negocjowania umowy pożyczki konwertowalnej. Discount to nic innego jak „upust” czy też „obniżka” jaką inwestor w ramach pożyczki konwertowalnej uzyskuje względem planowanej rundy finansowania. W praktyce spotyka się discount w przedziałach 10-40% (z reguły 20%). Tym samym, jeśli runda kwalifikowana będzie uwzględniała określoną wycenę, to inwestor w ramach konwersji na udziały uzyska wycenę uwzględniającą tenże „upust” – innymi słowy, skonwertuje się po niższej wycenie niż inwestor w ramach rundy kwalifikowanej z uwzględnieniem tegoż „upustu” do wyceny. Warto wiedzieć, że inwestorzy finansujący spółki w ramach pożyczek konwertowalnych z reguły zastrzegają sobie postanowienia, które wskazują, że konwersja następuje z uwzględnieniem albo valuation cap albo discount, zależnie od tego, który z parametrów jest dla nich korzystniejszy.
Wreszcie, ostatnim istotnym parametrem, który jest spotykany w ramach umów pożyczek konwertowalnych jest valuation floor – czyli minimalna wycena spółki, po jakiej nastąpić ma konwersja. To minimalna wycena, po jakiej inwestorzy dopuszczają konwersję. Parametr ten jest korzystny dla założycieli, bowiem ustala minimalną wycenę spółki już na etapie podpisywania umowy pożyczki konwertowalnej. Niezależnie, warto zwrócić uwagę na jeszcze jedno postanowienie, które przyjęli sobie zastrzegać inwestorzy – tzw. klauzulę najwyższego uprzywilejowania – mówi ona tyle, że jeśli spółka zawrze umowy pożyczek konwertowalnych na korzystniejszych zasadach, spółka będzie zobowiązana do aneksowania pożyczek z tymi inwestorami, aby zapewnić im te korzystniejsze warunki.
Rekapitulując – pożyczki konwertowalne stanowią interesujący i praktyczny sposób finansowania spółek technologicznych, a zarazem w polskich realiach są coraz częściej wykorzystywane. Założyciele powinni znać podstawowe założenia biznesowe i prawne z nimi związane, aby umiejętnie wykorzystywać ten model finansowania w zestawieniu z typowym i klasycznym modelem uwzględniającym pozyskiwaniem rund udziałowych – opartych na inwestycjach, w ramach których obejmowane są udziały. Mam nadzieję, że to krótkie zestawienie podstawowych kwestii związanych z udzielaniem pożyczek konwertowalnych będzie pomocne i wpłynie na upowszechnienie ich bezpiecznego korzystania w praktyce gospodarczej spółek technologicznych.
Jesteś początkującym founderem i nie wiesz na co zwrócić uwagę podczas rozmów z VC i podpisywania umowy? Nasz nowy cykl jest po to, żeby Ci pomóc. Eksperci z kancelarii prawnych obsługujących start-upy i VC podpowiedzą Ci, na co zwrócić uwagę, żeby ten proces przebiegał bezboleśnie. Dziś o prawach autorskich piszą Monika Kot i Marta Kaźmierczak z kancelarii LLW.
